MERCATI: RITORNO A SCUOLA, RITORNO A GOLDILOCKS
di Fabrizio Quirighetti di DECALIA.
MERCATI – Aggiornamento del contesto macro e dei mercati finanziari tenendo conto del periodo trascorso. L’estate sta finendo, a Ginevra i bambini sono tornati a scuola. L’ultima volta che ho premuto il pulsante di invio per questa analisi, il 17 giugno, lo S&P500 era a 5.473 (o circa -1% rispetto alla chiusura di venerdì scorso), il Nasdaq un po’ più alto (circa 120 punti, o meno dell’1% in più rispetto a oggi), gli spread HY erano marginalmente più bassi (-9 punti base rispetto a oggi), mentre l’EURCHF era a 0,96 rispetto a 0,95 questa mattina. La Francia era potenzialmente sull’orlo di una grande agitazione politica, che si è conclusa con un parlamento in stallo, con il successo sei Giochi olimpici considerando la bellezza dei siti, l’entusiasmo del pubblico e le 64 medaglie vinte dai suoi atleti durante questi Giochi a Parigi, ma ancora senza un Primo Ministro nominato, mentre il CAC40 è in calo del -1,5% e lo spread OAT francese con la Germania è rimasto invariato a circa 70 punti base mentre scrivo. Negli Stati Uniti, Biden ha accumulato gaffe, Trump è sfuggito per un pelo a un attentato, il che ha aumentato temporaneamente le sue possibilità di diventare di nuovo presidente prima che Joe Biden decidesse di farsi da parte, lasciando la nomination del candidato democratico a Kamala Harris.
NEL MONDO
Nel frattempo, le tensioni sono aumentate in Medio Oriente, mentre l’Ucraina ha invaso la Russia (ovviamente in piccola parte). In Giappone, il Nikkei ha chiuso la scorsa settimana appena sopra i 38.000 nonostante la corsa estiva sulle montagne russe in cui ha toccato un nuovo massimo record sopra i 42.000 a luglio prima di precipitare a 31.000 all’inizio di questo mese dopo che la BoJ ha aumentato i tassi (31 luglio). Alla luce di questi eventi e dell’estate turbolenta che abbiamo appena vissuto sui mercati finanziari, sembra che “tutto deve cambiare perché nulla cambi” (celebre frase pronunciata dal compianto Alain Delon nel film “Il Gattopardo” di Visconti).
NEL PANORAMA DEI MERCATI FINANZIARI
In realtà, alcune cose sono cambiate nel contesto macro e nel panorama dei mercati finanziari: l’oro ha recentemente raggiunto un nuovo massimo storico (in termini nominali) sopra i 2.500 $ l’oncia ed è salito del +7% rispetto al 17 giugno , il dollaro USA ha perso un po’ di terreno (il DXY ha perso il -3%), il tasso a 10 anni degli Stati Uniti è sceso di -30 punti base da allora, dal 4,2% al 3,9%, mentre il Russell 2000 (indice delle small e mid-cap degli Stati Uniti) ha guadagnato il +6%. Questi movimenti sono coerenti con un imminente taglio dei tassi della Fed a settembre sulla scia di ulteriori progressi nel processo di disinflazione (confermato dagli ultimi due report mensili dell’indice dei prezzi al consumo degli Stati Uniti) e di alcuni segnali di indebolimento sul fronte del mercato del lavoro negli ultimi tempi. Di conseguenza, la questione dell’inflazione è passata in secondo piano, dando sufficiente conforto e fiducia per il taglio, soprattutto perché ha anche lasciato indirettamente spazio a qualche preoccupazione di recessione. In questa fase, prevediamo ancora un atterraggio morbido, ma riconosciamo che i rischi al ribasso sono aumentati, vista la fase dove ci si trova. In questo contesto, ci aspettiamo che la Fed tagli di -25 punti base a settembre nel nostro scenario di atterraggio morbido/normalizzazione graduale della politica monetaria piuttosto che di un taglio di -50 punti base per salvare l’economia in una situazione di atterraggio duro. In ogni caso, poiché la tempistica e il ritmo dei tagli dei tassi continueranno a dipendere dai dati, rivediamo e analizziamo gli ultimi segnali che abbiamo ricevuto con un riepilogo dei dati economici statunitensi pubblicati la scorsa settimana, illustrati da alcuni grafici per avere una prospettiva migliore.
NEGLI STATI UNITI
In sostanza, le probabilità di uno scenario di atterraggio duro sono diminuite la scorsa settimana grazie alla buona salute generale dei consumatori statunitensi (o almeno alla loro intatta propensione a spendere) confermata da:
- vendite al dettaglio migliori del previsto (totale: +1,0% a luglio contro +0,4% previsto e -0,2% del mese precedente, rivisto al ribasso rispetto a stabile / escluso auto & gas: +0,4% contro +0,2% previsto e +0,8% a giugno)
- risultati di Walmart (guidance aumentata e valutazione rassicurante sui consumatori statunitensi, anche se si nota chiaramente una tendenza al ribasso della spesa dei consumatori)
- le richieste di sussidi di disoccupazione sono in leggero calo a 227k da 234k, mentre il consenso si aspettava 235k. Inoltre, rimangono ancora vicine ai livelli minimi storici.
Con la spesa per consumi statunitensi che continua a crescere a un ritmo del 2-3% annuo, questa componente aggiungerà un contributo tra l’1,5% e il 2,0% al PIL complessivo. Persino nel 2008-09, durante la crisi finanziaria globale, non ha rappresentato un freno all’attività totale. Si noti inoltre che il recente calo dei tassi a lungo termine degli Stati Uniti, e quindi dei tassi dei mutui, ha portato a un aumento nel rifinanziamento immobiliare. Quindi, finché il mercato del lavoro regge, non dovremmo preoccuparci troppo di un marcato rallentamento dei consumi e del PIL complessivo degli Stati Uniti.
IL MERCATO DEL LAVORO
Per quanto riguarda il mercato del lavoro, le richieste di disoccupazione sono probabilmente l’indicatore più tempestivo e più robusto/preciso del mercato del lavoro (le persone a cui è consentito presentare queste richieste probabilmente le richiederanno…). Queste richieste stanno aumentando ma a un ritmo molto lento e graduale (si pensi al 2007, ad esempio) e rimangono a un livello storico molto basso nel complesso, soprattutto se si considera che la popolazione attiva è aumentata nel tempo. Fin qui, tutto bene, anche se ovviamente dobbiamo tenere presente il seguente avvertimento: il mercato del lavoro è un indicatore ritardato, ovvero quando il deterioramento sarà visibile, potrebbe essere troppo tardi.
UN CICLO ECONOMICO DEBOLE
Tuttavia, ci sono stati anche spunti di riflessione per quanti abbracciano una visione più pessimistica sulla traiettoria di crescita degli Stati Uniti, grazie ai chiari segnali di un ciclo economico debole (che alla fine si sarebbe indebolito ulteriormente) sulla base di:
- produzione industriale al di sotto delle aspettative e in contrazione (-0,6% a luglio contro il -0,3% previsto e il +0,3% del mese precedente, rivisto al ribasso rispetto al +0,6%).
- un brusco calo dell’indice Philadelphia Fed mfg a -7,0 in agosto da +13,9 in luglio, che sta trascinando il nostro modello ISM di nuovo sotto i 50.
IL SETTORE MANUFATTURIERO
Il settore manifatturiero statunitense è rimasto inattivo negli ultimi 12 mesi e il tasso di utilizzo della capacità produttiva rimane in calo. Ciò è coerente con i segnali “pessimistici” forniti dai consueti indicatori del ciclo economico/leadership (tra cui la curva dei rendimenti invertita). Mi ripeto, ma credo che questi indicatori siano stati distorti questa volta dall’eccezionale boom post-covid che ha fatto seguito a una crisi non meno eccezionale… Hanno giustamente sottolineato che la crescita diminuirà in modo significativo, ma poiché il punto di partenza era molto più alto del solito, ci vorrà più tempo e alla fine si normalizzerà o finirà per rallentare a un livello ancora accettabile. In altre parole, indicavano/indicano che la crescita attuale era/è ancora al di sopra del potenziale e che rallenterà in futuro (finendo in recessione nella maggior parte dei casi… ma forse non questa volta o meglio non così presto come potremmo temere). Per concludere, solo poche parole sull’ultimo rapporto CPI degli Stati Uniti, che si è rivelato sostanzialmente in linea con le aspettative. Questo dato dà il via libera alla Fed per un taglio di -25bps (ma non di -50bps) considerando (1) che le probabilità di recessione sono diminuite e (2) che l’inflazione supercore – correlata ai servizi – è ancora troppo elevata per essere pienamente confortata sul fronte dell’inflazione. Ovviamente, l’attività economica e il mercato del lavoro sono ora in primo piano tra gli obiettivi della Fed, ma l’inflazione non è ancora così lontana per il momento.
