MILANO – L’Outlook 2024 elaborato dalle Commissioni Mercato di Assiom Forex, l’associazione degli operatori dei mercati finanziari. È stato presentato nel corso dell’evento organizzato in occasione del panel di discussione sulla prossima entrata in vigore della normativa europea MiCA che disciplinerà le attività in cryptoasset.
OUTLOOK 2024: ITALIA INCOGNITA PNRR CON POSSIBILI SORPRESE DA FTSEMIB E STAR
Lo scenario prevede che la Federal Reserve inizi a ridurre i tassi a maggio mentre la BCE – che ha titoli in scadenza per 804 miliardi di euro – potrebbe modificare la forward guidance. PEPP fondamentale a inizio anno quando l’Italia collocherà 127 miliardi di euro nel solo primo trimestre.
- La crescita del 2024 sarà moderatamente più debole del 2023, soprattutto per le economie avanzate dove la restrizione monetaria manifesterà i suoi effetti soprattutto nella prima parte dell’anno.
- Una revisione al rialzo molto ampia è avvenuta sulla crescita degli Stati Uniti, con il PIL in aumento del 2% in media sul 2023 rispetto ad un’attesa di stagnazione. Il punto di minimo del ciclo è atteso all’inizio del prossimo anno, con i consumi che ancora una volta faranno comunque da traino alla ripresa della seconda parte del 2024.
- Nell’Eurozona, la debolezza dell’economia tedesca quest’anno è stata in parte compensata dalla buona tenuta dell’economia spagnola. Nel 2024 la crescita sarà più bilanciata tra i vari paesi, ma resterà vicina ai livelli del 2023 e comunque al di sotto del potenziale.
- In Italia, le indicazioni sul manifatturiero non mostrano una ripresa e anche i servizi hanno perso slancio. Il potere d’acquisto delle famiglie dovrebbe tornare a crescere da fine 2023 grazie all’attenuazione dell’inflazione così da sostenere la crescita del 2024. La politica fiscale rimarrà leggermente espansiva, ma il sostegno principale verrà dal PNRR, con rischi al ribasso derivanti dalle difficoltà di realizzazione.
- Nell’Eurozona, l’inflazione potrebbe attestarsi poco sopra 3% a fine anno, continuare a scendere al 2,4% nel dicembre 2024 e stabilizzarsi intorno alla soglia del 2% da inizio 2025, mentre al netto di alimentari ed energia è attesa in calo al 2,2% a dicembre 2024 e sotto la soglia del 2% nel corso del 2025.
- Nelle ultime proiezioni, la Fed ha indicato tassi in calo a 5.125% a fine 2024, a 3,875% a fine 2025 e a 2,875% a fine 2026, mentre il tasso di lungo termine è stato mantenuto stabile al 2,5%. Le curve di mercato monetario scontano uno scenario molto più aggressivo nell’attesa di ribasso dei tassi, ma più coerente con l’evoluzione del ciclo: la curva SOFR OIS prezza l’inizio di una fase di riduzione dei Fed funds a partire da maggio 2024 e una riduzione cumulata dei tassi di 85pb entro un anno e di ulteriori 57pb nel secondo anno. I rischi su questo scenario sono a nostro avviso al ribasso in quanto la caduta dell’economia in recessione potrebbe richiedere un intervento ancora più incisivo da parte della Fed.
- La BCE dopo avere alzato il tasso sui depositi da -0.5% a 4,0% continuerà nel 2024 la sua restrizione riducendo il bilancio. L’anno prossimo, allo stock di TLTRO III in scadenza pari a 454 miliardi di euro si sommeranno circa 350 miliardi di titoli in scadenza nel portafoglio APP. E’ probabile inoltre che in corso d’anno la BCE cambi la forward guidance sul portafoglio pandemico, facendo sì che anche questa voce contribuisca a ridurre la liquidità del sistema.
- Gli Eps in Usa ed in Europa paiono aver raggiunto un picco di breve, e le stime di Eps per il 2024 ci paiono troppo ottimistiche. Tuttavia in assenza di una recessione globale (nessuna agenzia di rating se lo aspetta) è improbabile che gli utili possano scendere significativamente dai livelli attuali, con margini che dovrebbero rimanere a livelli elevati.
- Le mid-small cap hanno ovviamente sofferto a causa dei rischi di una recessione mondiale, tassi alti e quindi paure per margini e rifinanziamenti. Tuttavia, soprattutto per le società più sane e con indebitamento sotto controllo, si sono raggiunti oggettivi eccessi di negatività (P/E tornati ai livelli del 2012), che potrebbero essere recuperati anche velocemente nei primi mesi del 2024.
- Il 2024 sarà un anno di rallentamento economico, ma i principali leading indicators hanno incominciato a stabilizzarsi e questo potrà avrà ripercussioni positive sugli asset a rischio; le azioni Usa sono destinate a beneficiare della fine del rialzo dei tassi e sebbene la crescita economica sarà più contenuta, rimarrà positiva anche nel 2024.
- Ricordiamo inoltre che il 2024 sarà un anno elettore per gli Stati Uniti e che nel 75% dei casi, nell’anno elettorale, l’S&P500 ha avuto una performance annuale positiva, con un rendimento mediano del +10,7%.
- Oltre agli Usa, riteniamo che ci saranno altri due mercati che potranno essere molto interessanti anche nel 2024 per motivi diversi: Giappone ed Italia.
- Per l’Italia segnaliamo che i multipli del FtseMib sono ampiamente al di sotto della media a 15 anni con il mercato Star che, per il secondo anno consecutivo, chiuderà con ampia negatività rispetto al FtseMib, cosa mai accaduta. Se è vero che il debito italiano resta una criticità (ma l’implementazione del Recovery Fund sarà in grado di dare tranquillità alla sostenibilità del debito e limitare l’impatto di un rallentamento economico), riteniamo che l’economia italiana sia ben diversificata e con il venir meno dei fenomeni di scarsità di componenti, anche le società manifatturiere medio/piccole potranno avere un 2024 meno incerto del 2023. Oltre al FtseMib saranno quindi da riconsiderare anche molte mid-small cap che sono ritornate a trattare a multipli da recessione.
- I collocamenti di titoli governativi nell’area euro saranno in linea con il 2023 (circa 1.2 trl.) nonostante la diminuzione delle emissioni nette di circa 80 miliardi. Le emissioni nette sono supportate da budget deficit governativi mediamente più bassi grazie a stime di spesa inferiori rispetto agli scorsi anni, per agli aiuti dovuti all’aumento dei prezzi energetici. Uno shock esogeno su gas e petrolio potrebbe cambiare completamente questo scenario.
- Il contesto di rallentamento economico sarà favorevole al settore fixed income. Ci aspettiamo che in Europa il movimento di bull flattening delle curve swap e dei rendimenti governativi visto nel 2023 possa continuare moderatamente nella prima parte dell’anno. Nella seconda parte dell’anno vediamo più probabile tassi euro in bull steepening coerente con i ribassi dei tassi prezzati dal mercato.
- Il ruolo del PEPP potrebbe essere rivisto solo a partire dalla seconda parte dell’anno e in modo coordinato con l’eventuale utilizzo del Trasmission Protection Instrument (TPI).
- Il PEPP sarà fondamentale soprattutto all’inizio dell’anno quando paesi come Italia e Francia dovranno collocare un numero di bond molto rilevante. Nei primi tre mesi dell’anno il MEF dovrà gestire rimborsi per 127 mld, 50 mld in più rispetto al 2023. Situazione simile per la Francia che dovrà rifinanziare 133 mld nei primi tre mesi dell’anno.
- In assenza di shock esogeni non vediamo in media grandi variazioni degli spread dei principali Paesi europei rispetto al decennale tedesco. Considerando che ci aspettiamo il Bund in un range tra il 2 e il 3 % con un livello medio leggermente più basso di quello attuale, ovvero in area 2.30%, lo spread contro la Spagna potrebbe attestarsi in area 90 / 110 bps, 45 / 60 bps per la Francia, e 180 /220 per l’Italia.
- Vediamo il decennale italiano ad uno spread medio del 4%, quello francese in area 2.75% e quello spagnolo a 3.25%.
- A partire dalla seconda parte del primo trimestre la maggior chiarezza sullo stato dell’economia europea e sul trend dell’inflazione, contribuirà alla normalizzazione della volatilità che l’anno prossimo prevediamo in rialzo nella prima parte dell’anno e in trend discendente per la fine dell’anno.
- Per gli Stati Uniti riteniamo probabile uno scenario base con crescita moderata e inflazione leggermente sopra i target della FED.
- In questo contesto prevediamo ulteriore steepening della curva US Treasury a causa del significativo ammontare di bond in scadenza e del deficit da finanziare che nel 2023 è arrivato al 8% e nel 2024 difficilmente calerà.
- Lo spread tra il Treasury scadenza 2 e 10 anni potrebbe attestarsi in area -5 \ -15 bps con il rendimento del 2 anni in area 4.60% e quello del decennale vicino al 4.50%
- Questo scenario può cambiare notevolmente in base alle elezioni presidenziali che si terrano il prossimo novembre. Un eventuale vittoria di Trump metterà ulteriore pressione sul trend del deficit americano portando il Treasury sopra il 5%.
- Eurodollaro. Due forze operano in modo antagonistico tra loro: il rischio che sia proprio la Fed ad iniziare per prima il processo di ribasso sui tassi nella seconda parte del 2024 (Usd negative) e le tensioni geopolitiche che rimangono un convitato di pietra e che sostengono il biglietto verde con una domanda di fondo (Usd positive). Lo scenario centrale porta però alla valorizzazione del primo elemento (Fed rate cut). Per questi elementi si prevede un lento e contenuto deprezzamento del biglietto verde che lo che porti vs Euro a 3, 6 e 12 mesi da 1.09 a 1.11 e 1.13.
- Nel breve periodo (0-6 mesi), dinamiche macroeconomiche ed evoluzione dei rischi geopolitici dovrebbero continuare ad alimentare volatilità nel comparto e potrebbero avere impatti complessivamente negativi sulle quotazioni di molti metalli e merci agricole. Al contrario, gli energetici dovrebbero rimanere maggiormente esposti a pressioni rialziste per i rischi che gravano sull’offerta mediorientale, le sanzioni internazionali ed i controlli alla produzione del cartello OPEC+.
- Passata questa fase, lo scenario dovrebbe diventare più costruttivo per il comparto delle materie prime grazie all’aspettativa di politiche monetarie meno restrittive e grazie al progresso della transizione energetica. Infatti, questi investimenti, concentrati in Cina, Europa e Nord America, hanno registrato una forte accelerazione nel 2023 e continueranno a crescere anche nei prossimi anni.
