GINEVRA – Analisi dei mercati: la bellezza è negli occhi di chi guarda. A cura di Fabrizio Quirighetti di DECALIA. Sebbene alla fine mi sia sbagliato sulle prospettive dell’oro a breve termine (“l’ascesa dell’oro potrebbe benissimo continuare, anche se a un ritmo meno frenetico, nei prossimi mesi”), prendo atto che anche sui mercati, ci sono alcuni asset che hanno deluso a lungo e languito in fondo alla classifica e sono tornati improvvisamente in vita. Si pensi non solo all’oro, e ad altri metalli più o meno preziosi, ad esempio, ma anche alle banche o, più recentemente, agli asset dei mercati emergenti.
La ruota gira e rigira
Allo stesso tempo, tutto era focalizzato sul “comprare solo prodotti americani” e, allo stesso modo, titoli growth, di qualità e tecnologici. Ma come disse il famoso calciatore francese Franck Ribéry, “la roue tourne tourne”?! (ovvero la ruota gira e rigira). Quindi, ciò che si sta attualmente verificando sotto gli occhi degli investitori è esattamente l’opposto, con l’ascesa del prezzo dell’oro negli ultimi anni, in realtà dall’invasione dell’Ucraina da parte della Russia circa 4 anni fa, come immagine simbolo dell’attuale fervente scambio “sell America“. “Gradualmente, poi all’improvviso” è anche una famosa citazione dal romanzo di Ernest Hemingway del 1926, Il Sole Sorgerà Ancora, che descrive come avviene il fallimento (o qualsiasi cambiamento importante). Non voglio essere frainteso: (1) non si tratta di vendere l’intera esposizione in asset statunitensi (forex, obbligazioni o azioni), ma solo di riallocarla in modo leggermente diverso rispetto ad ora, privilegiando meno gli Stati Uniti, il che significa quindi più altrove, sia in termini di esposizione valutaria, che di allocazione obbligazionaria o azionaria. (2) Ciò non significa che gli asset statunitensi avranno performance scarse (performance negative), ma semplicemente che potrebbero tendere a sottoperformare per un po’, a seconda del momento e dell’entità della riallocazione.
Un cambiamento strutturale
Le ragioni alla base di questo cambiamento strutturale sono molteplici e di varia natura, ma i principali responsabili sono chiaramente Trump e la sua politica con:
- Minacce tariffarie, trucchi e ricatti degli Stati Uniti (che mettono a rischio sia il commercio mondiale – dove il mondo era piatto e favoriva l’egemonia del dollaro – sia il finanziamento del debito estero statunitense).
- Scarsa disciplina fiscale con deficit di bilancio degli Stati Uniti in forte crescita e conseguente crescente predominio fiscale.
- Il suo continuo bullismo nei confronti della Fed e del suo attuale presidente, che di fatto mette in discussione l’indipendenza della Fed.
- La sua visione geopolitica e il fatto che il “mondo occidentale”, se questa definizione oggi ha ancora senso, non può più fare affidamento completamente e ciecamente sul suo alleato di lunga data (la sua posizione aggressiva sulla Groenlandia e la sua attuale posizione ambigua sulla NATO o sulla situazione in Ucraina hanno gettato ulteriore benzina sul fuoco).
- Il ricordo permanente dell’accordo di Mar-A-Lago, proposto in passato dall’alleato di Trump Stephen Miran, ma ancora presente nei pensieri degli investitori stranieri. E così via…
La politica di Trump
In altre parole, la politica di Trump è stata l’innesco del mercato ribassista della fiducia (verso gli asset statunitensi), e l’oro è solo un biglietto d’ingresso, considerando che non esiste un’alternativa facile (si legga: sicura e conveniente). In questo contesto, la recente inversione di tendenza del rischio sull’oro potrebbe essere spiegata dalla recente proposta di nomina di Kevin Warsh come prossimo presidente della Fed, considerato il candidato meno accomodante/più credibile. Inoltre, questo riequilibrio potrebbe avere conseguenze significative e protrarsi per un lungo periodo. È già così se si considerano i movimenti dei principali asset finanziari, sia in termini di velocità che di entità. Va ricordato che gli Stati Uniti dipendono dal capitale estero in misura quasi senza precedenti. La posizione patrimoniale netta sull’estero degli Stati Uniti, che misura la differenza tra gli asset finanziari esteri dei residenti statunitensi e le partecipazioni in asset statunitensi detenute da stranieri, presenta quindi un forte disavanzo. È passata da 7,8 trilioni di dollari USA, pari al 40% del PIL, alla fine del 2017, a un record di 27,6 trilioni di dollari USA, pari al 91% del PIL, alla fine del terzo trimestre del 2025 (si veda il grafico sul sito web di FRED ), dopo aver registrato un deficit dal 1989 (si veda il grafico sotto). Ciò significa che potenzialmente in futuro ci sono diverse migliaia di miliardi di dollari che potrebbero uscire dagli Stati Uniti, più o meno rapidamente (si legga in modo più o meno ordinato).
I mercati emergenti
E i flussi attuali tendono a indicare che gli asset dei mercati emergenti, ininterrottamente perdenti per un lungo decennio, potrebbero essere i principali beneficiari dell’erosione della fiducia verso gli Stati Uniti e della successiva diversificazione al di fuori dell’America. Come spesso accade sui mercati, in un sistema di vasi comunicanti, “la sfortuna di uno può essere la fortuna di un altro“. In questo contesto, stiamo aumentando la nostra esposizione agli asset dei mercati emergenti, e in particolare il debito dei mercati emergenti in valuta locale, poiché beneficia dell’attuale contesto (crescita globale positiva, dollaro statunitense più basso, tassi di interesse USA/mercati sviluppati stabili o in calo, tema dell’intelligenza artificiale per l’Asia; aumento dei prezzi delle materie prime altrove), offrendo al contempo le migliori opportunità relative in termini di carry, beta della crescita e valutazioni. Inoltre, si potrebbe sostenere che alcune economie sviluppate siano in declino per diversi aspetti, tra i quali anche la politica e le istituzioni, oltre alla crescita economica e alla popolazione. In effetti, si sono registrati progressi poco evidenti in determinati settori per alcuni di questi mercati emergenti, almeno in termini di mercati finanziari, politiche economiche, istituzioni e stato di diritto in generale.
Il divario tra mercati sviluppati e mercati emergenti
In ogni caso, il divario tra mercati sviluppati e mercati emergenti si sta certamente riducendo, come illustrato ad esempio dall’indice di indipendenza delle banche centrali (Davide Romelli, “ Recent trends in central bank independence ”). Inoltre, diverse economie dei mercati emergenti, soprattutto in America Latina, stanno attraversando una triplice fase di cambiamento (geopolitica, politica monetaria e ciclo elettorale) che potrebbe anche portare all’emergere di un circolo virtuoso di migliori prospettive di crescita, un contesto più favorevole agli investimenti in termini di legislazione, iniziative e istituzioni, un rinnovato interesse da parte degli investitori globali e conseguenti afflussi di capitale. Come sempre, la selettività rimane fondamentale e il percorso non sarà facile e privo di ostacoli. Ci saranno dubbi, inversioni di tendenza e, infine, qualche delusione o nota d’impazienza, ma finché persisterà l’attuale contesto macroeconomico favorevole e il Presidente Trump continuerà sulla stessa linea, i perdenti degli ultimi decenni potrebbero continuare a riacquistare un certo splendore all’interno dei portafogli degli investitori globali. Per concludere con un’altra famosa citazione, attribuita a Talleyrand, che potrei usare per convincere i più scettici sulle prospettive “più rosee” degli asset dei mercati emergenti: quando guardo me stesso allo specchio, mi sento triste; quando mi confronto con gli altri, mi sento meglio (“Quand je me regarde, je me désole; quand je me compare, je me console”). Alla fine, la bellezza è sempre negli occhi di chi guarda!
